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　　當(dāng)前煤炭?jī)r(jià)格已經(jīng)觸及多數(shù)企業(yè)的成本底，意味著本輪下行周期中煤炭?jī)r(jià)格和景氣快速、大幅回落的階段已經(jīng)結(jié)束，后期將進(jìn)入下降周期的第二階段，即“去產(chǎn)能”這一攻堅(jiān)階段，在這一階段的前期，價(jià)格將反復(fù)在行業(yè)平均成本線上下震蕩，時(shí)間可能持續(xù)較長(zhǎng)。在去產(chǎn)能的后期，煤炭產(chǎn)業(yè)資本的并購(gòu)逐漸增多，行業(yè)集中度逐步提升，二級(jí)市場(chǎng)的投資機(jī)會(huì)也會(huì)出現(xiàn)。
　　
　　1.后城市化時(shí)代我們還需要煤炭嗎？
　　
　　1.1.從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看，后工業(yè)化、后城市化后的能源消費(fèi)總量增速放緩從發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)看，在城市化和工業(yè)化的速度放緩之后，能源消費(fèi)增速有一個(gè)自然的回落。美、日、德等國(guó)家在70年代中期完成了城市化和工業(yè)化，進(jìn)入80年代，能源整體的消費(fèi)增速分別回落3-10個(gè)百分點(diǎn)。能源需求增速放緩一方面是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，冶金、水泥等高耗能產(chǎn)品的需求回落，另一方面是能源利用效率的提升。
　　
　　美國(guó)和日本總體上保持了煤炭相對(duì)穩(wěn)定的消費(fèi)比例，略有差異。美國(guó)在2009年頁(yè)巖氣放量之后，煤炭消費(fèi)消費(fèi)比重才出現(xiàn)下降；日本作為一個(gè)能源幾乎全部依賴進(jìn)口的國(guó)家，能源之間的比價(jià)是其調(diào)增消費(fèi)結(jié)構(gòu)的重要考量因素，2000年以來(lái)煤炭占日本能效消費(fèi)的比重持續(xù)上升，2013年為27.7%，較2000年上升了8個(gè)百分點(diǎn)。德國(guó)則致力于可再生能源的開發(fā)和能源的節(jié)約，在太陽(yáng)能熱利用和光伏發(fā)電領(lǐng)域處于世界領(lǐng)先地位，也是風(fēng)力發(fā)電裝機(jī)容量最大的國(guó)家。不過(guò)2010年以來(lái)，德國(guó)煤炭消費(fèi)比重抬頭，2013年較2009年提升了2.9個(gè)百分點(diǎn)至27.53%。
　　
　　1.2.環(huán)保壓力下的能源結(jié)構(gòu)調(diào)整
　　
　　1973年第一次石油危機(jī)后煤炭在一次能源消費(fèi)比重下降的趨勢(shì)開始減緩，1978年第二次石油危機(jī)后，煤炭消費(fèi)占比則出現(xiàn)了近10年的回升期。上個(gè)世紀(jì)90年代末在環(huán)保壓力下占比再次下滑，1995年以來(lái)，剔除中國(guó)因素外的全球煤炭消費(fèi)占比保持了相對(duì)穩(wěn)定，在20%上下波動(dòng)。2013年，全球煤炭消費(fèi)占一次能源的比重上升至30.06%，創(chuàng)1969年以來(lái)的新高，但剔除中國(guó)之外，煤炭消費(fèi)占比19.25%，波動(dòng)不大。
　　
　　上個(gè)世紀(jì)60年代、70年代是核電高速發(fā)展的階段，但增速逐步放緩，進(jìn)入2000年后，成為增長(zhǎng)速度最慢的能源品種，2010年以來(lái)成為唯一負(fù)增長(zhǎng)的能源品種。上個(gè)世紀(jì)90年代到2000年后，風(fēng)電、太陽(yáng)能可再生能源進(jìn)入高速發(fā)展期。煤炭是近10年以來(lái)消費(fèi)增速最快的能源，2000-2010年復(fù)合增速為3.70%，同期石油、天然氣、核能的復(fù)合增速分別為1.04%、2.33%和0.26%，水電為2.73%，其他可再生能源為10.59%。而剔除中國(guó)因素外，上個(gè)世紀(jì)70年代以來(lái)煤炭10年復(fù)合消費(fèi)增速持續(xù)放緩，2000年以來(lái)煤炭消費(fèi)10年復(fù)合增速略有抬升，為1.00%，進(jìn)入2010年的3年后復(fù)合增速放緩至0.75%。
　　
　　2.中國(guó)，誰(shuí)來(lái)替代煤炭？
　　
　　2.1.煤炭下游行業(yè)是主要空氣污染源
　　
　　煤炭作為基礎(chǔ)能源，必須通過(guò)加工轉(zhuǎn)換，下游主要是鋼鐵、電力、水泥、化工等重工業(yè)，而這些行業(yè)是工業(yè)中的主要污染行業(yè)。2012年，電力、鋼鐵、水泥三大行業(yè)分別占工業(yè)行業(yè)所排放的二氧化硫、氮氧化合物、煙粉塵的比重分別為69.7%、87.9%和68.9%，三大行業(yè)占全國(guó)二氧化硫、氮氧化合物、煙粉塵的排放量的比重分別達(dá)到58.4%、59.5%和53.41%。
　　
　　2.2.替代的前提之一：比價(jià)
　　
　　其他能源對(duì)煤炭大規(guī)模的替代需要兩個(gè)條件，首先價(jià)格上相比煤炭有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，其次需要足夠的可供量。
　　
　　從美國(guó)天然氣相對(duì)煤炭的比價(jià)和天然氣占能源消費(fèi)比重可以看出，天然氣作為替代能源，其相對(duì)價(jià)格與替代比例呈現(xiàn)反相關(guān)關(guān)系。
　　
　　單純從度電成本來(lái)看，在考慮了煤電的脫硫、脫硝成本后，水電、核電有一定的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。水電成本低也比較環(huán)保，但水利發(fā)電一方面受天氣影響具有不穩(wěn)定性，另一方面水電開發(fā)面臨移民、環(huán)保、地質(zhì)災(zāi)害等多種問(wèn)題；核電的成本也具有一定優(yōu)勢(shì)，同時(shí)環(huán)保清潔，燃料體積小，運(yùn)輸與儲(chǔ)存都方便，燃料費(fèi)用占成本的比重較低，不易受到國(guó)際經(jīng)濟(jì)情勢(shì)影響，發(fā)電成本穩(wěn)定，但是一旦發(fā)生事故，就是災(zāi)難性的。日本地震和核事故對(duì)全球核電發(fā)展產(chǎn)生很大影響，日本開始降核，德國(guó)和瑞士則相繼宣布逐步退出核電；煤改氣是呼聲比較大的，從價(jià)格來(lái)看，按照目前天然氣和煤價(jià)計(jì)算，燃?xì)獬杀臼侨济撼杀镜?倍左右，進(jìn)口LNG與管道氣的價(jià)格則要在3倍左右，這一定程度抑制了企業(yè)改造的積極性。
　　
　　2.3.替代的前提之二：可供量
　　
　　從天然氣可供量來(lái)看，也是一個(gè)較大的問(wèn)題，國(guó)內(nèi)常規(guī)氣的開采量難以突破，頁(yè)巖氣的放量短期內(nèi)仍難以實(shí)現(xiàn)。如果全部以來(lái)進(jìn)口氣來(lái)替代的話，對(duì)國(guó)際天然氣市場(chǎng)影響較大。
　　
　　根據(jù)我們的情景分析，如果煤炭消費(fèi)比重下降9個(gè)點(diǎn)，并全部用進(jìn)口氣來(lái)替代，中國(guó)新增天然氣的進(jìn)口量將占到全球出口量的25%，進(jìn)口依存度由目前的32%上升至40%；煤炭比重下降19個(gè)點(diǎn)，則中國(guó)新增天然氣的進(jìn)口占全球出口總量的比重要達(dá)到54%，這必然引進(jìn)國(guó)際天然氣貿(mào)易價(jià)格的大幅上漲。此外，天然氣的可得性還受到管道運(yùn)輸瓶頸的制約。
　　
　　大量依靠進(jìn)口一方面會(huì)引起市場(chǎng)價(jià)格大幅上漲，使本來(lái)就缺乏價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的天然氣更加喪失優(yōu)勢(shì)，另一方面在國(guó)家能源安全方面也面臨較大風(fēng)險(xiǎn)。
　　
　　核電價(jià)格具有價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)力，也容易規(guī)?；?，但核心問(wèn)題是安全問(wèn)題。從目前核電占中國(guó)能源的比重以及中國(guó)核電占全球核電發(fā)電的比重來(lái)看，都處于偏低水平。如果能夠解決安全問(wèn)題，核電是煤炭最具威脅力的規(guī)模化替代能源。
　　
　　即使其他能源可能在一定階段內(nèi)對(duì)煤炭造成一定的沖擊，但立足中國(guó)資源稟賦現(xiàn)狀，煤炭的主體地位難以從根本上改變，如何清潔利用煤炭比尋求替代能源更為現(xiàn)實(shí)和重要。
　　
　　2.4.煤炭可以清潔利用
　　
　　工業(yè)化國(guó)家也經(jīng)歷過(guò)污染的問(wèn)題。例如世界著名的“八大公害事件”中的1943年洛杉磯光學(xué)煙霧事件和1948年多諾拉煙霧事件都發(fā)生在美國(guó)，環(huán)境污染所引起的危害和不安全讓公眾產(chǎn)生了嚴(yán)重的“生存”危機(jī)，公眾為了安全和健康，掀起了席卷全美的、反對(duì)污染的各種環(huán)境保護(hù)運(yùn)動(dòng)。美國(guó)隨后進(jìn)行了系列的立法，于1963年頒布實(shí)施了《潔凈空氣法》，歷經(jīng)1970年、1977年和1990年三次修改。前兩次主要修改與燃煤電站及工業(yè)燃煤設(shè)備有關(guān)的煤炭燃燒方面的條文，第三次修訂了現(xiàn)行以健康為依據(jù)的空氣污染控制方針，增添了以技術(shù)為依據(jù)的各種有害物排放標(biāo)準(zhǔn)，制定了改善環(huán)境空氣質(zhì)量的目標(biāo)和時(shí)間表。
　　
　　為實(shí)施新法，美國(guó)每年投入50～70億美元，逐步關(guān)閉生產(chǎn)高硫煤的煤礦。對(duì)現(xiàn)有燃煤電廠，要求安裝煙道氣脫硫裝置（FGD）和改用低硫煤。
　　
　　美國(guó)60年代開始，美國(guó)單位煤炭產(chǎn)生的二氧化碳持續(xù)下降。1964年-2011年美國(guó)噸煤產(chǎn)生的二氧化碳累計(jì)下降18.29%。
　　
　　通過(guò)限制高硫、高灰分煤炭開采、提高動(dòng)力煤入洗比例、利用超（超）臨界發(fā)電技術(shù)、整體煤氣化(行情,問(wèn)診)聯(lián)合循環(huán)（IGCC）等高效、潔凈發(fā)電技術(shù)，繼續(xù)推進(jìn)電廠煙氣脫硫、脫硝、除塵技術(shù)的深化應(yīng)用等手段，中國(guó)也可以在控制污染的情況下利用好煤炭這一最重要的傳統(tǒng)能源。
　　
　　3.去產(chǎn)能，去誰(shuí)的？
　　
　　3.1.價(jià)格跌至成本底之后進(jìn)入去產(chǎn)能階段
　　
　　市場(chǎng)化去產(chǎn)能需要三個(gè)條件，首先市場(chǎng)是存在過(guò)剩產(chǎn)能的，這一點(diǎn)已經(jīng)毋庸置疑了；其次，價(jià)格已經(jīng)跌至現(xiàn)金成本，這是停產(chǎn)的條件；第三，成本已經(jīng)沒(méi)有下降空間，否則可以通過(guò)降低自身成本，使其低于行業(yè)平均水平而維持或擴(kuò)大市場(chǎng)份額。
　　
　　我們認(rèn)為第二個(gè)條件已經(jīng)具備。
　　
　　截至6月18日，秦皇島5800大卡和5500大卡的動(dòng)力煤離岸價(jià)格分別為560元/噸和520元/噸。我們按照主要產(chǎn)煤省份生產(chǎn)成本核算，并考慮運(yùn)輸至最近下水港后的下水價(jià)格（不含增值稅），大部分地區(qū)已經(jīng)高于或接近當(dāng)前秦皇島價(jià)格水平，蒙西鐵路運(yùn)輸?shù)拿禾肯滤杀咀畹?，?00元/噸左右，尚有盈利。折舊等非付現(xiàn)成本占煤炭生產(chǎn)成本比重僅為10%左右，可以判斷目前的價(jià)格對(duì)于多數(shù)企業(yè)來(lái)講已經(jīng)低于或者接近現(xiàn)金成本。
　　
　　3.2.成本還有下降空間嗎？
　　
　　接下來(lái)我們分析第三個(gè)條件，煤炭成本是否仍有下降空間？
　　
　　煤炭公司的成本構(gòu)成中，占比最大的是人力成本，按照2013年上市公司成本構(gòu)成來(lái)計(jì)算，人員工資占到噸煤成本的40%上下，個(gè)別公司達(dá)到50%以上。人力成本方面我們選取受教育程度較低的員工占比較大的幾個(gè)傳統(tǒng)行業(yè)的部分代表工作與煤炭行業(yè)做比較，盡管行業(yè)收入近年來(lái)有較大幅度的提升，但是考慮煤炭行業(yè)生產(chǎn)條件的艱苦程度、工作環(huán)境和工人勞動(dòng)強(qiáng)度等方面，煤炭上市公司平均的收入水平與其他行業(yè)并無(wú)明顯競(jìng)爭(zhēng)力。
　　
　　除了人力成本外，主要是安全和政策性成本。2012年以來(lái)各省煤炭行業(yè)虧損比較嚴(yán)重，山西、內(nèi)蒙古、陜西、四川等省已經(jīng)陸續(xù)取消了價(jià)格調(diào)節(jié)基金、環(huán)?；稹⑥D(zhuǎn)產(chǎn)基金等，繼續(xù)壓縮的空間已經(jīng)不大。
　　
　　降低成本的另一個(gè)途徑是提高工效、減少人力。美國(guó)在80年代后期就是通過(guò)長(zhǎng)臂開采代替房柱開采提高工效、加大露天礦開采比重等方式實(shí)現(xiàn)了成本的不斷下降。但對(duì)于當(dāng)前的中國(guó)煤炭行業(yè)而言，除了云貴川等地受制于地質(zhì)儲(chǔ)藏條件的制約仍未完全機(jī)械化外，其余大部分省份已經(jīng)完成機(jī)械化的改造，依靠提高開采效率提升工效從而降低成本的空間已經(jīng)不大。我們選取已經(jīng)全部實(shí)現(xiàn)機(jī)械化的上市公司人均工效與煤炭行業(yè)整體做比較，考慮到行業(yè)數(shù)據(jù)中包含了云貴川等地區(qū)數(shù)據(jù)以及普遍存在的、人員負(fù)擔(dān)重的大型煤炭集團(tuán)的數(shù)據(jù)，2013年行業(yè)整體水平在人均工效與上市公司差距并不大。
　　
　　3.3.去產(chǎn)能的兩個(gè)階段
　　
　　綜上所述，我們判斷煤炭?jī)r(jià)格到達(dá)成本底的階段，去產(chǎn)能即將開始。民營(yíng)企業(yè)由于規(guī)模小、生產(chǎn)或運(yùn)輸成本高、客戶分散、粘性低，在過(guò)剩階段首先面臨生存壓力。鄂爾多斯(行情,問(wèn)診)地方煤礦已經(jīng)連續(xù)5個(gè)月產(chǎn)能利用率維持在低位，這部分產(chǎn)能徹底退出只是時(shí)間問(wèn)題。
　　
　　我們并不認(rèn)為國(guó)有在煤炭行業(yè)經(jīng)營(yíng)上優(yōu)于民營(yíng)或者相反，之所以會(huì)發(fā)生國(guó)進(jìn)民退，是因?yàn)樵谥暗母?jìng)爭(zhēng)格局的形成過(guò)程中，除了個(gè)別企業(yè)外，大部分民營(yíng)煤炭企業(yè)在資源儲(chǔ)備、運(yùn)輸通道、客戶積累等方面已經(jīng)喪失參與競(jìng)爭(zhēng)的機(jī)會(huì)。
　　
　　從民營(yíng)占比比重較大的省份來(lái)看，內(nèi)蒙古（西部）、陜西、貴州、山西等省的整合空間比較大。貴州的小煤礦退出很大程度有安全壓力的原因，行政命令去產(chǎn)能的成分大于市場(chǎng)化，而其他三省則因民營(yíng)企業(yè)不大部分已經(jīng)完成機(jī)械化改造，主要依靠市場(chǎng)的力量實(shí)現(xiàn)。
　　
　　第二階段是國(guó)有企業(yè)的退出和并購(gòu)，這一階段的難度相對(duì)較大，主要壁壘在于國(guó)企的人員調(diào)整安置問(wèn)題和跨省并購(gòu)的區(qū)域限制等，相對(duì)而言，省級(jí)范圍內(nèi)的的行政式重組更容易實(shí)現(xiàn)，陜西、黑龍江、河北、河南、山東等省已經(jīng)陸續(xù)進(jìn)行或完成了省內(nèi)集團(tuán)的重組，山西尚有7大煤炭集團(tuán)，是最具國(guó)企整合空間的省份。
　　
　　4.能源中心西移格局，影響幾何？
　　
　　4.1.特高壓改變煤炭需求和運(yùn)輸格局
　　
　　我國(guó)煤炭的供應(yīng)與需求的不平衡狀態(tài)由來(lái)已久，一方面京津冀、長(zhǎng)三角、珠三角占了全國(guó)火電產(chǎn)量的30%，占鋼鐵產(chǎn)量的45%，而上述地區(qū)占煤炭產(chǎn)量的比重僅為3.22%；另一方面，晉陜蒙三省占了煤炭總產(chǎn)量的60%，占了2013年產(chǎn)量增量的91%。西煤東運(yùn)的格局維持多年。
　　
　　京津冀、長(zhǎng)三角、珠三角也是受霧霾天氣影響、減排壓力比較大的三個(gè)地區(qū)。煤改氣、輸煤改輸電是目前的解決方式。
　　
　　2014年6月國(guó)家能源局正式批復(fù)12條電力外送通道，開展前期工作，其中已明確提出4交4直合計(jì)8條特高壓工程建設(shè)方案，并首次明確線路建設(shè)時(shí)間表，計(jì)劃2017年年底前全部投產(chǎn)。
　　
　　4.2.供應(yīng)重心西移
　　
　　根據(jù)我們測(cè)算，上述8條線路建成后，分別替代京津發(fā)電量47%、山東的12%、江浙滬的22%和廣東的12%，合計(jì)節(jié)約四個(gè)區(qū)域煤炭需求量1.2億噸，其中江浙滬減少煤炭需求5000萬(wàn)噸以上，山東近4000萬(wàn)噸。
　　
　　另一方面，這部分煤炭需求將出現(xiàn)轉(zhuǎn)移，但較輸入地略分散，影響小于對(duì)于東部地區(qū)煤炭需求的沖擊。電力輸出地主要晉陜蒙寧等西北省區(qū)，安徽淮南是唯一的東部省區(qū)，對(duì)于目標(biāo)市場(chǎng)主要為江浙滬的安徽省煤炭企業(yè)來(lái)說(shuō)，需求的減量大于增量，整體影響仍然是負(fù)面的。對(duì)于晉陜寧而言，1300萬(wàn)噸左右的需求增量相對(duì)當(dāng)?shù)禺a(chǎn)能來(lái)講影響不大，45%的供給集中于內(nèi)蒙古，其中蒙西一半的供應(yīng)點(diǎn)主要是鄂爾多斯的上海廟礦區(qū)，這一礦區(qū)目前的主要開發(fā)主體有山東能源集團(tuán)和兗州煤業(yè)(行情,問(wèn)診)的轉(zhuǎn)龍灣煤礦，蒙東主要集中在錫林郭勒，當(dāng)?shù)孛禾块_發(fā)主體有神華勝利、大唐勝利、北方電力、蒙東能源的白音華露天礦、冀中能源(行情,問(wèn)診)的查干淖爾、新汶礦業(yè)的農(nóng)乃廟、華潤(rùn)五間房、協(xié)鑫巴彥寶力格等，受益主體分散而不明確。
　　
　　5.春秋到戰(zhàn)國(guó)，誰(shuí)是霸主？
　　
　　5.1.美國(guó)煤炭行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局的變化
　　
　　在行業(yè)景氣下行階段，迫于競(jìng)爭(zhēng)的壓力，通過(guò)存量的整合獲取資源、提升效率、獲得市場(chǎng)、增強(qiáng)價(jià)格控制力等因素，是并購(gòu)和整合的促發(fā)因素。美國(guó)煤炭名義價(jià)格在1982年開始出現(xiàn)下行，持續(xù)下跌至1999年才開始企穩(wěn)回升，行業(yè)集中度在1993年之前相對(duì)比較平穩(wěn)，前四大煤炭集團(tuán)的市場(chǎng)集中度在20%上下波動(dòng)。1993年發(fā)生了大量的并購(gòu)，Kennecott Energy先后收購(gòu)了Nerco和Sun Co.’s Cordero，Consolidation Coal收購(gòu)了Island Creek Coal、Cyprus Minerals收購(gòu)了Amax Coal，Long-Airdox收購(gòu)了Simmons Rand、Pittston收購(gòu)了five Addington subsidiaries，自此掀開了并購(gòu)的大幕。到2012年，前4大煤炭集團(tuán)的市場(chǎng)占有率已經(jīng)持續(xù)維持在50%以上。
　　
　　直到近年，并購(gòu)仍在進(jìn)行。美國(guó)前四大煤炭公司除了Peabody在20年來(lái)一直穩(wěn)居第一的位次外，其余公司的排名變化較大。2009年第四大煤炭公司固本（Foundation Coal Holdings）公司與Alpha Natural Resources合并，這使公司的位次從14名上升為第4名，同時(shí)較之前的固本產(chǎn)量增長(zhǎng)16%。2011年Alpha Natural Resources收購(gòu)了Alpha Appalachia Holdings Company，產(chǎn)量提升了44%，2009年，位居2008產(chǎn)量第二位的力拓美國(guó)能源Rio Tinto Energy of America（RTEA）將懷俄明州的Jacobs Ranch礦剝離，賣給阿奇公司（Arch Coal）。這使得早在1998年就成為美國(guó)前四大名單公司的阿奇公司（Arch Coal）在2009年上升到煤炭公司第二名的位次。從拓美國(guó)能源Rio Tinto Energy of America（RTEA）分離出來(lái)的Cloud Peak Energy在2009年也進(jìn)入產(chǎn)量排名的前4位，并持續(xù)占據(jù)該位置。
　　
　　5.2.中國(guó)煤炭行業(yè)處于并購(gòu)前夜
　　
　　2012年，我國(guó)前4大煤炭集團(tuán)市場(chǎng)集中度為22.3%，相當(dāng)于美國(guó)90年代初的水平。煤炭行業(yè)運(yùn)行的經(jīng)濟(jì)環(huán)境、所處的大周期位置、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局也與當(dāng)時(shí)的美國(guó)大致相同，我國(guó)煤炭行業(yè)大并購(gòu)的時(shí)代即將來(lái)臨。
　　
　　近年來(lái)煤炭公司除了第一位的神華集團(tuán)和第二名的中煤能源(行情,問(wèn)診)排名相對(duì)穩(wěn)定外，其余公司通過(guò)合并提升不斷變化位次，這些并購(gòu)主要是由政府主導(dǎo)的、在省范圍內(nèi)的合并，如冀中能源、平煤神馬、河南煤化工、山東能源等。這些公司處于資源接近枯竭的省份，合并主要依靠行政劃撥合并，缺乏新的增長(zhǎng)空間，往往只在最初合并階段排名上升，并不是真正意義的并購(gòu)。
　　
　　很多人擔(dān)心在當(dāng)前體制的制約下，市場(chǎng)化的并購(gòu)尤其是跨省并購(gòu)很難發(fā)生，我們認(rèn)為只是時(shí)機(jī)不成熟而已。參考兩個(gè)例子：一是1997年后煤炭行業(yè)過(guò)剩嚴(yán)重，到1998年全國(guó)生產(chǎn)原煤12億噸，同比下降12%，庫(kù)存2億噸，占產(chǎn)量的比重高達(dá)17%，企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)重，虧損，國(guó)家決定自1999年10月1日起，煤炭部管理的94個(gè)煤礦均下放到地方，當(dāng)搶手資產(chǎn)變成拖累盈利的負(fù)擔(dān)后，退出是必然的；二是中國(guó)神華(行情,問(wèn)診)在電力行業(yè)多年低迷后，在安徽、江西、四川、河南等省大舉收購(gòu)電力資產(chǎn)，從掌握控股權(quán)、建設(shè)煤碼頭等各方面均得到了當(dāng)?shù)卣拇罅χС?。我們認(rèn)為煤炭行業(yè)市場(chǎng)化并購(gòu)的時(shí)機(jī)正逐漸成熟，存在并購(gòu)空間的省份有內(nèi)蒙古、陜西、貴州、山西、安徽等。
　　
　　6.策略：適時(shí)布局新周期
　　
　　6.1.價(jià)格驅(qū)動(dòng)的行情仍需等待
　　
　　如前所述，煤炭?jī)r(jià)格已經(jīng)觸及多數(shù)企業(yè)的成本底，意味著本輪下行周期中煤炭?jī)r(jià)格和景氣快速、大幅回落的階段已經(jīng)結(jié)束，后期將進(jìn)入下降周期的第二階段，即“去產(chǎn)能”這一攻堅(jiān)階段，在這一階段的前期，價(jià)格將反復(fù)在行業(yè)平均成本線上下震蕩，時(shí)間可能持續(xù)較長(zhǎng)，否則產(chǎn)能淘汰和并購(gòu)無(wú)法實(shí)現(xiàn)。加之需求端增速放緩，短期內(nèi)難以期待煤炭?jī)r(jià)格回升帶來(lái)的板塊趨勢(shì)性上升行情。在去產(chǎn)能的后期，煤炭產(chǎn)業(yè)資本的并購(gòu)逐漸增多，行業(yè)集中度逐步提升，二級(jí)市場(chǎng)的投資機(jī)會(huì)也會(huì)出現(xiàn)。
　　
　　6.2.行業(yè)底部區(qū)域，擇機(jī)布局新周期
　　
　　從另一個(gè)角度看，煤炭?jī)r(jià)格和行業(yè)盈利已經(jīng)觸及底部，煤炭股的價(jià)格也反應(yīng)甚至過(guò)度反應(yīng)了這一預(yù)期，自2012年5月至2014年3月，煤炭指數(shù)累計(jì)下跌60%，跑輸上證指數(shù)30個(gè)百分點(diǎn)，在底部階段，股價(jià)對(duì)利空已不再敏感，進(jìn)入相對(duì)安全期。產(chǎn)業(yè)資本交投的活躍和放量是行業(yè)底部確認(rèn)，景氣回升的信號(hào)之一。
　　
　　在未來(lái)的去產(chǎn)能階段，第一步主要是國(guó)有對(duì)民營(yíng)的并購(gòu)，我們建議關(guān)注蒙西的中國(guó)神華、陜西的陜西煤業(yè)和貴州的盤江股份；第二步是國(guó)企之間的并購(gòu)，從上市公司的儲(chǔ)量市值和產(chǎn)能市值來(lái)看，大同煤業(yè)的噸儲(chǔ)量市值最低，對(duì)產(chǎn)業(yè)資本具有一定收購(gòu)價(jià)值。